Category: Investing

Posted on

Så värderar du ett företag eller en aktie

“Syftet med alla investeringar

är att möjliggöra ett så

meningsfullt liv som möjligt”

-Karl-Mikael Syding

Principen bakom sunda investeringar: Hur får du tillbaka dina pengar, när, och av vem?

Den här artikeln är skriven för att förklara vilka principer och filosofi som lägger grunden för mina investeringar. Artikeln fungerar samtidigt som översikt, ordning, logik och förberedelse för den som går mitt program i värdebaserad investeringsanalys: Finanskursen.

I korthet bygger min värderingsmetod på följande fyra principer:

  1. Hur får du tillbaka dina pengar? Värdeskapande eller spekulation/förhoppningar?
  2. Vad måste förändras, eller bestå, för att du ska göra vinst?
  3. Utgå från att status quo i någon mening består, dvs att du inte kan prognostisera en väsentlig och överraskande förändring
  4. Narrativ är också fundamentala för investeringar

Efter principerna för värdebaserade investeringar går jag igenom huvuddragen i själva kursen, vilka de 8 modulerna är och hur de hänger ihop, samt vilka förkunskaper som krävs. Du som går kursen behöver inte vara orolig, nästan alla som har ett intresse för ekonomi hänger med utan problem.

Du behöver alltså inte ha med dig några särskilda färdiga kunskaper till kursen, däremot en vilja att lägga några timmar i veckan på att lära dig ett nytt perspektiv på värdering och investering.

——————————————-

Princip 1: värdet i din investering ska skapas oberoende av vad andra investerare håller på med.

Idén bakom värdebaserade investeringar är att det ska finnas ett identifierbart värdeskapande i grunden som investeringen ger dig rätt till. Du ska alltså inte behöva sälja tillgången till någon annan för att ta del av det värdet. Specifikt ska du inte behöva sälja tillgången vidare till ett fantasipris som är frikopplat från värdeskapandet för att du ska komma ut på plus ur investeringen.

På lång sikt vill eller behöver du kanske ändå sälja tillgången, men om du ska kunna vara trygg i din investering bör du inte räkna med att detta pris ska bygga på något annat än samma värdebaserade grund, dvs du bör inte hoppas på att någon betalar mer bara för att i sin tur kunna sälja det för mer, utan att det underliggande värdeskapandet, tex tillgångens kassaflöden, motiverar det.

Om du till exempel köper ett hyreshus för 100 där du vet att du kan ta ut 10 i årshyra, så vet du att du får 10% årsavkastning. Även om priset andra är villiga att betala för huset (tillfälligt) faller till 50, så får du fortfarande dina årliga 10 utbetalda som du kan leva på. I slutänden kommer det dessutom nästan alltid finnas någon annan värdebaserad investerare som är villig att köpa hyreshuset av dig för ett pris som ger en rimlig årsavkastning. Har du tur kan du sälja det till ett överpris (låg implicit avkastning), men det är bara tur och inte en strategi.

Första frågan innan en investering bör alltid vara “Hur får jag tillbaka mina pengar och när?”. Det kan även kallas “exitstrategi” om man vill. Men, helst ska du alltså inte ens behöva en exitstrategi i ordets rätta bemärkelse, utan “exiten” består i det löpande kassaflödet som tillgången ger dig rätt till. En värdebaserad investerare förlitar sig alltså inte på att någon annan mindre nogräknad ska köpa tillgången av honom, utan bygger investeringen på tillgångens eget inneboende värdeskapande.

Det kan hjälpa att tänka på Robinson Crusoe på sin öde ö. Han behövde inte sälja sina investeringar i jordbruk till någon annan för att få del av tillväxten och avkastningen. Eller de tre fiskegubbarna i boken “How An Economy Grows”.

——————–

Princip 2: vad måste ändras respektive förbli konstant?

Ofta är intressanta tillgångar tyvärr för dyra relativt sina sannolika framtida kassaflöden, ibland rättvist värderade (som hyreshuset ovan), och inte jätteofta riktigt billiga. Värdeinvesterare vill gärna hitta dessa undervärderade tillgångar, t.ex. inom tillgångsslaget aktier. Så gärna att man ofta lurar sig själv att bara se potentialen och ignorerar riskerna. När du bedömer en investering är det därför viktigt att fråga dig vad som måste ändras för att du ska få rätt, och varför detta skulle vara både sannolikt och förbisett av de flesta andra investerare.

Vad är priset A respektive värdet B vid en viss tidpunkt (kvoten pris delat med värde kallas även för “värdering“) och hur kan priset respektive värdet ändras till nästa tidpunkt (kan du t.ex. räkna med en ändrad värdering, en förändring i relationen mellan pris och värde)? En värdeinvesterare utnyttjar den mest sannolika rörelsen i värde respektive värdering vilket tillsammans ger förändringen i själva priset på aktien.

Fundera alltså över vilka faktorer (värde och värdering) som behöver ändras mellan inköpstillfället och försäljningen för att investeringen (prisförändringen) ska bli lönsam:

  • Granska nuläget noga och fråga dig själv “är det här en tillfällig trend eller hajp, eller är utvecklingen uthållig?”
  • Föreställ dig den framtida verksamhetsmiljön, dvs den ekonomiska cykeln, försäljning, marginaler, vinster, räntor, optimism, värderingsnivåer osv. Är den annorlunda på ett för andra överraskande sätt
  • Hur behöver företaget förändras (eller bestå), och hur behöver omvärlden förändras (eller bestå) för att du ska göra vinst? Hur ska företagets fundamenta utvecklas (vinsten t.ex.) och hur ska värderingen (vinstmultiplarna) utvecklas för att priset ska öka så du gör vinst? Du kan inte veta något säkert, men har du sannolikheterna med dig eller är det mest ett önsketänkande?

———–

Princip 3: tro inte på nya paradigm, permanent höga platåer eller liknande

Finanskursen och värdebaserade investeringar bygger till stor del på idén att en investerare som ger ifrån sig 100 alltid kommer vilja ha minst 100 tillbaka, dvs en återbetalning av samma sort (cash, “pengar”) som han gav ifrån sig och med kompensation för tid, risk och olägenhet. Tro inte att detta paradigm förändras, att ekonomin och mänsklig psykologi förändras i grunden under överskådlig tid. Nej, räkna istället med status quo för saker som tillväxttaktsintervall och värderingsintervall, att nästan inget under solen är nytt på riktigt, mer än tillfälligt. Med det menar jag till exempel att om P/E-talet har varit 15-25 de senaste tio åren så är det sannolikt att P/E-talet fortsätter att ligga mellan dessa punkter framöver, om inte något annat ändras väsentligt, såsom t.ex. tillväxtförutsättningarna

Normalt kräver jag minst 10% per år i avkastning

som kompensation för tid och risk,

oavsett typ av investering

-annars kan jag alltid hitta på något bättre

Idén om att priset på tillgångar (alltid) förr eller senare rör sig runt sitt kassaflödesmotiverade värde är själva grundvalen för fundamental, värdebaserad investeringsanalys. Alternativa strategier bygger på att man har turen att någon annan kommer betala mer än man själv utan att bry sig om tillgångens värde, utöver potentialen att skicka vidare pyramidspelet till tredje part. Sådana strategier fungerar också ofta bra ganska länge, men när de inte längre fungerar så finns inget skyddsnät. Det gör det däremot alltid i en värdebaserad investering, eftersom det där finns ett direkt underliggande ägarvärde (vinster, utdelningar, eget kapital, patent mm), istället för en pyramid med brustet momentum, luft, förhoppningar och idéer om att sälja vidare till någon oinsatt med mer pengar än förnuft.

——————————-

Princip 4: stories och trender är lika fundamentala för en aktieinvesterare som det faktiska värdeskapandet. 

Narrativ vs. Value

Med detta sagt så drivs aktiekurser under långa perioder av s.k. narrativ, populära historier om nya paradigm eller långa trender, där inkrementella nyheter och ett tillflöde av nya investerare och nya pengar pressar kurser och värderingar långt bortom sitt kassaflödesmotiverade värde.

Dessa narrativ går ibland så långt att värdeinvesterare ger upp, och andra investerare självsäkert utropar nya paradigm. Som värdeinvesterare bör du inte ignorera dessa narrativ och kalla dem irrationella eller tillfälliga, utan hellre välja mellan att gå med dem eller stå utanför. Det är alltså sällan produktivt att gå emot dem. Narativ, trender, hajper och bubblor varar ofta längre än man kan föreställa sig.

Observera att även den verkliga ekonomin styrs av narrativ, trender och moden. Det skapas faktiskt ofta en positiv återkoppling mellan finansiella trender och ekonomiska trender så att de förstärker varandra. Därmed ger de ännu mer intrycket av att vara uthålliga fundamentala förändringar, dvs nya paradigm. Men förr eller senare är det något annat narrativ som blir mer populärt.

———————————–

Det var alltså några av de grundläggande principerna bakom mina investeringar i både noterade och onoterade aktier.

———————————–

Så här är själva kursen upplagd:

FINANSKURSENS åtta delar

Modul 1 och Modul 2 utgör basen i hela programmet, men för att kunna fylla basen med relevant information krävs modulerna 3-5 där man analyserar konkurrensläget, ekonomisk logik, samhällsperspektiv, kundernas ekonomiska tillstånd och företagets skulder och risknivå.

Modulerna 6-7 är inte alls lika viktiga för företagsvärderingen, men du kommer snart märka att man inte vill vara utan kunskapen att ibland anta ett helikopterperspektiv på hela investeringsanalysen med TA och MA (se nedan, modul 6-7). Modul 8 sammanfattar, fördjupar och knyter ihop alla delar på ett överskådligt och logiskt sätt.

——————————-

Vad är billigt?

All värdering och värderingsträning måste börja någonstans, men var man än börjar så krävs egentligen helst att man redan förstår åtminstone litegrann av alla andra tänkbara startpunkter. Jag har valt att börja utbildningen med att fundera över vad det egentligen betyder att något är “billigt” och var man hittar dataunderlag för att bedöma detta.

Värdeskapande, fundamentala räkenskapsvariabler, värderingsmodeller, att läsa en årsredovisning effektivt

Först därefter går jag alltså igenom hur man analyserar och modellerar ett företags affärsmodell, tillväxt, konkurrensfördelar och ekonomiska värdeskapande, trots att allt detta behövs redan innan för att avgöra om företaget är billigt. Så är det med det mesta inom ekonomi och finans – allt går i eviga cirklar. I modul 2 får du också se hur jag gör prognoser utifrån olika (enkla) matematiska mönster och modeller, samt s.k. intervallanalyser av, dels fundamentala data (räkenskaper), dels värderingsdata (s.k. “multiplar”). Jag förklarar också i detalj hur man läser en årsredovisning effektivt, och använder den för att bygga en prognos- och värderingsmodell.

————————————–

“Billigt”, “värdering” och “årsredovisning” följs av kundanalys, skulder och risk

Jag går alltså efter Modulerna 1-3 vidare till att demonstrera hur man kan analysera företagets kunder, vad som driver dem och hur deras drivkrafter och ekonomi i sin tur kan påverka ditt företag. Har kunderna t.ex. råd och lust att köpa så mycket av ditt företag som prognoserna gör gällande?

I modul fem förklarar jag hur man kan se på skuldsättningen i ett företag, vilka möjligheter och risker dessa kan medföra. Detta används för att bedöma både risk och potential i ett företag, beroende på hur stora skulder de har.

Detaljerad företagsanalys kompletteras med helikopterperspektiv innan alla delar integreras i varandra

Modul 6-7 tar upp ämnena Teknisk Analys och Makroanalys. Det är här egentligen inte i strikt mening värdebaserad analys. Dessa kan ändå användas för att bedöma gruppdynamiken hos övriga investerare, samt om ekonomin befinner sig i ett sällsynt känsligt extremläge som kan tänkas ge extra medvind eller motvind, eller om det mest är svårbedömt och ungefär som vanligt.

Teknisk Analys kan användas för att tajma köp och försäljningar man ändå redan hade bestämt sig för att utföra. Makroanalys kan användas för att se om man kan förvänta sig att ens prognoser kan få det lite lättare eller svårare att infrias, om företaget behöver vara lite extra duktigt jämfört med övriga ekonomin för att uppfylla förväntningarna eller om det tvärtom kan tänkas gå lite extra lätt.

Till sist knyter modul 8 ihop alla delarna igen, upprepar och förklarar hur allt hänger ihop från start till mål. Efter det rekommenderar jag att man läser igenom alla delar från början, särskilt Modul 1. När du redan känner till de olika värderingskomponenterna och hur de ska kombineras är det mycket lättare att veta vad du ska fokusera på i t.ex. Modul 1-3 för att verkligen förstå vad bolagsvärdering är och hur man utför den på bästa sätt.

Det här är innehållet i respektive modul:

  1. Är bolaget “billigt”? Modulen går igenom vad ”billigt” egentligen betyder och hur man mäter det objektivt. Vi förklarar begreppet “Margin Of Safety” = felmarginal och flera olika metoder för att uppskatta denna. Är en viss typ av investeringar “populär” och därmed kanske på toppen av en bubbla? Var hittar man data? Årsredovisning, marknadsdata. Hur ska den användas? Hur värderas tillväxt, marknadsledarskap, krympande bolag, fastighetsbolag, IT-bolag, prenumerationstjänster, nätverksbolag mm. GARP = growth at a reasonable price
  2. Är bolaget uthålligt? Är försäljningen, tillväxten, marginalerna uthålliga eller tillfälliga? Hur avgör man om grundläggande fundamentala finansvariabler är cykliska, trendande eller uthålliga? Hur läser man en årsredovisning effektivt?
  3. Är avkastningsnivån rimlig? Är den ekonomiska avkastningen tillfälligt för hög och kan väntas locka till sig konkurrenter som sänker den? Finns konkurrensfördelar eller dolda variabler som kan förklara “för” hög eller låg RoE
  4. Är kundernas efterfrågan sund och uthållig? Vad driver egentligen kunderna?
  5. Skulder. Skyddsvillkor, kassaflöden, ränteteckningsgrad, risk för utspädning, högre räntor mm
  6. Teknisk analys och trender, intermarknadsvariabler. Följer olika marknader och dataserier ett mönster som bekräftar investeringstesen från andra moduler? Vem är säljaren jag köper från och varför tror jag att jag vet mer än han?
  7. Makro och ekonomi. I vilket sammanhang görs investeringen? Var i den ekonomiska cykeln eller räntecykeln befinner sig ekonomin? Lokalt, globalt? Hur rör sig PMI, BNP, räntor, inflation, skuldnivåer, marknadsvärdering, arbetsmarknadsdata mm? Hur påverkar det prognoser och värdet av din investering?
  8. Sanity check: Diverse verifikationer att slutsatserna från tidigare moduler är rimliga? Får bolaget “plats” i en rimlig bild av världen? Hur många liknande bolag får plats?
    • En notering är att för att uthålligt slå börsindex behöver du (“bara”) lyckas undvika ett enda av bolagen på nedre halvan av index varje år. Det är mycket viktigare att undvika misstag än att försöka jaga lyckträffar.
    • Förväntat värde av sannolikhetsvägd uppsida och nedsida
    • Är den värsta nedsidan acceptabel? Oavsett vad uppsidan är?

——————————–

FÖRKUNSKAPER TILL FINANSKURSEN

Flera deltagare som i stort sett helt och hållet saknat förkunskaper i ekonomi och finans har tillgodogjort sig kursens innehåll samt klarat av examensprovet. Vissa som saknat förkunskaper har emellertid påpekat att det krävdes ganska mycket arbete för att förstå allt.

Med detta sagt så är Finanskursen konstruerad för att alla ska kunna ta till sig och praktiskt sätta kunskapen i arbete. Visst kan en del termer och jargong som är svåra att helt ersätta med mer vardagliga ord kräva att man stannar upp och själv tänker efter vad ordet egentligen betyder, men själva värderingskoncepten är i grund och botten relativt enkla.

Och till skillnad från andras försök till värderingskurser har jag haft som uttalat mål att lära ut mina insikter och kunskaper precis så rättframt som ämnet egentligen är. Aktievärdering förutsätter nämligen definitivt inte mer avancerad matematik än de fyra räknesätten samt sunt förnuft och psykologisk motståndskraft mot grupptänk.

För att ge en indikation om svårighetsgraden på Finanskursen ger jag här återigen en kort sammanfattning, uttryckt något annorlunda än ovan, av det viktigaste jag går igenom i de åtta modulerna:

  1. En aktie är billig om du relativt enkelt kan svara på frågan hur du ska få tillbaka pengarna du betalar för aktien, samt av vem och efter hur lång tid. Svaret vi söker i kursen är när företagets samlade kommande vinster, fördelat på totalt antal aktier, uppgår till minst samma belopp som du betalade för aktien. Jag går igenom genvägar för att uppskatta och beräkna detta, i form av så kallade värderingsmultiplar. Dessa visar grovt räknat hur många års försäljning eller vinster på den senaste tidens faktiskt presterade nivå som krävs för att nå samma belopp som du betalar för aktien.
  2. Jag går igenom hur man kan bedöma ett företags uthållighet att behålla eller utöka sin position i ekonomin. Lektionerna förklarar hur man kan uppskatta om t.ex. Hennes & Mauritz sannolikt kan fortsätta att sälja sina kläder med samma vinstmarginal som tidigare. På de här lektionerna förklarar jag hur man med enkla antaganden kan göra en användbar prognos för ett företags framtida tillväxt och vinst samt hur dessa vinster rimligen kommer värderas på marknaden. Du får också tillgång till min guide till att läsa en årsredovisning effektivt.
  3. Som komplement till ovanstående ger jag även en översikt av områdena Teknisk Analys och Makroekonomi. Där är det viktigaste budskapet att en värdebaserad investerare inte behöver lägga energi på att lära sig TA och makro på djupet, men att man med ganska enkla mått kan lära sig att använda några få signaler för om man kan vänta sig lite extra medvind eller motvind i sin investering. Det rör sig om att tolka grafer för kursutvecklingen för enstaka aktier eller hela aktieindex, samt motsvarande för till exempel ett lands arbetslöshet eller tillväxt i skulder.
  4. Till sist knyter jag ihop alla lärdomar, insikter, processer, metoder, hur man hittar data och använder den i sin värdering. Det här har varit den mest uppskattade modulen av de åtta som ingår. Modul åtta repeterar vad värde egentligen är och kommer från, samt sätter de övriga modulerna i sitt sammanhang. Då förklaras t.ex. hur ett företags uthållighet baserad på produktkvalitet och kundnöjdhet eller kundernas finansiella styrka hänger ihop med det långsiktiga värdeskapandet. Jag visar också hur man kan ta ett steg tillbaka från sin värdering för att klargöra om ens scenario för bolaget är rimligt sett ur samhällets eller börsens totala perspektiv

Inga av momenten kräver mer av deltagaren i Finanskursen än vad man behöver för att sköta sin privatekonomi, dvs i praktiken de fyra räknesätten, sunt förnuft och förmågan att stå emot grupptryck för att få ihop balansen mellan lönen som kommer in och utgifter för hushåll och nöjen.

“You’re looking for a mispriced gamble.

That’s what investing is.

And you have to know enough

to know whether the gamble is mispriced.

That’s value investing.”

—Charlie Munger

 

www.Finanskursen.se

—-

——————————————————————————

KURSSCHEMA

Kursmaterial för varje vecka görs tillgängligt vecka 1-12

Kursen avslutas med webinar för LIVE-kunder

—-

FACEBOOKGRUPPEN

Evigt medlemsskap

Ställ frågor till mig eller gruppens medlemmar

Jag besvarar frågor i mån av tid, men framför allt är gruppen till för medlemsinteraktion: gemensam bolagsanalys, investeringsidéer, möten mm

—-

BETALNING

Betalningsvillkor: 20 dagar

20 dagars pengarna tillbaka-garanti från kursstart

————————————

EXAMEN

Online-examen

Rättat prov tillbaka inom en vecka

Diplom postas inom två veckor från examensdatumet

————————————

LIVE

Webinars (video, spelas in, Exceldelning) och IRL-möte

Webinar I: Sammanfattning och frågor, vecka 1-3

IRL-möte hos Erik Penser Bank: Introduktionspresentation (ingår i standardpaketet)

Webinar 2: Sammanfattning och frågor, vecka 4-6

Webinar 3: Sammanfattning och frågor, vecka 7-9

Webinar 4: Sammanfattning och frågor, vecka 10-12

Mailfrågor

Maila in dina frågor så besvarar jag dem och gör dem tillgängliga för alla LIVE-kunder

Posted on

Are you prepared for the Old Normal?

Increased globalization after the fall of the wall in 1989 spurred low inflation growth, which in turn increased willingness to take on debt — for governments, households and companies. The rising mountains of debt made the economy increasingly sensitive. As leverage grew, politicians thus provided a safety net, a “put”, in order to avoid a bout of deflationary deleveraging. Thus recurring central bank Buy The Dip action taught ordinary investors to do the same.

BTFD

-Buy The Fucking Dip

Buying every dip, ever faster and with increasing conviction of the strategy’s efficacy pushed volatility to historical lows. Stock prices simply couldn’t fall as much as in the pre-BTFD era before buy the dippers pushed the price up again.

Low volatility, zero interest rates and central bank puts encouraged even more debt on all levels and every domain of the economy. Why wouldn’t you use some leverage to increase your earnings when it seemed basically risk-free. Growth over the last 10 years was “not great, not terrible“, but most likely way higher than it would have been without rapidly growing leverage. The 2010’s are widely known as the weakest economic recovery ever after a recession. That very fact masked that the asset price boom was the greatest and most insane on record, taking the valuations of stocks and bonds to levels never seen before.

The situation with very low volatility, zero interest rates, huge debts, maximum risk-on mentality, TINA (there is no alternative to stocks), 3x historical valuation levels for stocks*, and levered risk-parity trades, was dubbed “The New Normal”. Any sane person of course understood it wouldn’t last, but most people still couldn’t resist being along for the ride, hoping to get off at the top.

* Dr Hussman’s cyclically adjusted valuation multiples demonstrate stocks in February 2020 reaching levels more than 3x their historical norm.

Unfortunately, this time’s not different from all previous asset price bubbles. The cycle turns when it hurts the largest number of people. It doesn’t matter what the trigger is, but once th cycle is ready, it turns.

The Old Normal

So, you’d better prepare for a return to sanity, to historical norms, to the old normal.

The virus was just the trigger, the pin to the bubble, the smallest and first of dominoes.

As risk-parity schemes come crumbling down, causing simultaneous sell-offs in stocks and bonds, each catalyzing more selling in the other, an all but unstoppable deleveraging process is set in motion. Selling begets selling as more and more margin calls have to be met. Rising bond prices no longer cover for falling stocks — quite the opposite.

When leveraged bets are liquidated, excessive debt melt away and disappear, taking trillions of perceived wealth with it. That wealth is not easily conjured into existence again. Hence, the artificially high valuation levels have to return to their old normal, most likely not to be seen again for a generation.

After a decade or two of free money and high valuations, real value investors are few, small and far apart. The market will have a hard time finding the real bottom, until those investors find stocks interesting from a dividend or net asset point of view. As I keep repeating, when you pay for an asset, you want to know beforehand how to get your money back, from whom end when. Those questions were ignored so far in the 21st century, but I suspect they’ll come into vogue again. 

In addition to all the negative factors above, the measures taken to stop the Covid-19 disease from spreading might even trigger a de-globalization, as supply chains are disrupted, and trade wars erupt in order to protect the local economy. Just as globalization was good for growth and low inflation, de-globalization pushes growth lower and inflation higher. The same goes for the WWII age cohort retiring. It was disinflationary as it provided a large group of workers and investors, but now turn inflationary, while at the same time liquidating their retirement nest eggs. So, more inflation, less growth and lower valuations are to be expected all else equal.

—–

The old normal, with lower valuations, lower growth, less debt, less easy money, more risk aversion, less get rich quick schemes, more inflation, is nothing to be feared. That’s how most of history has looked. We all managed quite fine in that environment.

What’s really good about all this, is that people in their 20s get to buy assets at reasonable prices — prices that promise decent or even good returns. And they didn’t have to see a life time of savings go up in smoke. If you only had invested in stocks for 0-10 years before Covid-19 hit, it’s too bad getting this re-set, compared to. e.g., those who are closer to retirement.

Imagine being 65+ in 2020. If the virus doesn’t kill you, the stock market crash (half of the downside still to go) ate your savings — and inflation will eat your promised state pension. That’s a tough deal, compared to a healthy 20-30-year old with a life time of investing at attractive valuations ahead.

But first a LOT MORE of the New Crazy

We’re not done yet, though. The plague is only reaching the end of the beginning (March 25, 2020) and it’s about to get orders of magnitude worse before we see the peak crisis, including lockdowns, economic effects and crashing markets. And politicians are set to release one stimulus package crazier than the last. 1 TRILLION, 10 TRILLION, 25 TRILLION USD… who knows where the new crazy will end. One thing is for sure though, gold is the place to be through all this.

The total market value of gold should be a certain percentage of the amount of money needed for the system to run. As the amount of currency doubles, the price of gold in that currency should double. And if the price of gold had lagged for some time, as it has, it’s likely to do some catching up. How does 10 000 USD/ounce sound to you?

(Just to get a feel for where the price equlibrium for gold might be, to cover 40% of the amount of money, M2, in the US, gold has to rise to around 25 000 USD/oz)

NB: THIS POST IS NOT TO BE CONSTRUED AS FINANCIAL ADVICE. THIS CONSTITUTES NO RECOMMENDATION TO BUY OR SELL ANY FINANCIAL INSTRUMENTS, GOLD OR WHATNOT. I HOLD NO LICENCES AND I NEVER GIVE FINANCIAL ADVICE. DO YOUR OWN RESEARCH. CONSULT A LICENCED INVESTMENT ADVISER.

OM DU KAN SVENSKA OCH VILL LÄRA DIG MER OM FUNDAMENTAL AKTIEANALYS KAN JAG REKOMMENDERA FINANSKURSEN.SE DÄR JAG LÄR UT ALLA MINA INSIKTER FRÅN FINANSMARKNADERNA DE SENASTE 30 ÅREN.

Posted on

Marknadstankar under Covid-19

Här följer en kort summering av läget för ekonomin och börsen…

…grundad i analys av de obalanser och uppdämda behov av normalisering som rådde redan innan Covid-19-krisen

Uppdaterad 19 mars 2020

************************************

Värderingen av S&P 500 var i slutet av februari 2020 2-3x så hög som det historiska genomsnittet

Börsen borde alltså falla minst 50% även utan Covid-19.

MAPE, ett slags P/E-tal låg på 48 och det historiska snittet var ca 16. NFMC/GAVadj låg på 2,4 mot normala 1,1. I tidigare nedgångar har den senare kvoten aldrig fallit mindre än till 0,9, och 1982 föll den så lågt som till 0,45 (motsvarande cirka -80% från toppen i februari)

Därmed var det redan innan Covid-19 motiverat med en korrigering av börsen med 50-67%, utan att göra aktier till mer än historiskt normalt attraktiva investeringar.

För att aktier ska bli “billiga”, t.ex. på grund av oro och riskaversion eller undershooting som reaktion på de senaste årens overshooting, så skulle aktier alltså behöva falla mer än 50-67%

Hussmans värderingsgraf, MAPE, februari 2020

Doom Loop för Företagsobligationer och återköp

Två av de viktigaste faktorerna som drivit upp marknaden till toppen i februari 2020 var företagens återköp av egna aktier, samt trenden mot passiva investeringar. Dessa två utgjorde alltid en massiv obalans och risk, men triggades nu av plötsligt minskade intäkter för företagen pga Covid-19.

Företag i USA gav de senaste tio åren ut egna obligationer (dvs lånade pengar till historiskt låg ränta) och återköpte och makulerade sina egna aktier för flera biljoner dollar (trillions). Företagen själva utgjorde alltså den största nettoköpargruppen av aktier det senaste decenniet. Pengarna är nu till stora delar borta i kraschen men lånen är kvar och måste servas och förnyas.

Wolfstreet

Pga recessionen som triggas av Covid-19 (restauranger, hotell, flyg, detaljhandel mm får inga intäkter och de anställda sägs upp, effekterna sprids eftersom alla får mindre pengar att göra av med, en del får inte ens råd med sin hyra) kan företagen inte längre ge ut nya obligationer eftersom marknaden inte tror att de kan betala tillbaka. Därmed kan de inte heller finansiera att de gamla lånen löper ut. Det gör att den sk. corp debt/buyback doom loopen tar fart, med konkurser som varit artificiellt uppdämda av nollräntor under många år. Effekterna förvärras av att räntefonder tvingas sälja obligationer som nedgraderas från investeringsfähiga, IG, till icke-IG, “junk”. En del fonder kan få så stora problem av detta att själva fonderna läggs ner, eventuellt med negativa effekter på deras finansiärer och andelsägare.

Passiva investeringar består fonder som blint köper aktier jämnt utspridda över ett index när de får inflöden, och nu säljer lika blint när de får utflöden. De senaste tio åren har över 1 trillion USD gått från aktiv förvaltning till passiv. Börsen styrs nu till >50% av sådana “blinda” trendföljare. Börsnedgången gör att många tar ut sina pengar, och då skapar utflödena extra stora effekter på illikvida aktier som måste säljas till vilket pris som helst för att möta fonduttagen.

Låga aktiekurser gör det samtidigt svårt för företag att finansiera sig med aktieemissioner istället för obligationer, så alla bolag som inte har stora kassor eller intäkter som inte påverkas av Covid-19-recessionen riskerar konkurs. Det svåra finansieringsläget sänker kreditbetygen ytterligare med negativa effekter för företagsobligationer. Sa jag att det var en “doom loop“?

TINA har gått i pension

Pga artificiellt låga räntor under 10 år och kraftigt stigande aktiemarknader har pensionspengar lockats att köpa alltmer aktier och färre räntepapper. En del fick för sig att aktier var det enda rimliga att äga. TINA = There Is No Alternative. Den processen reverseras nu.

OK, Boomer!

Runt 2020 har befolkningspuckeln från krigsslutet, baby boomers, börjat gå i pension. Boomers säljer sina tillgångar, till stor del aktier, för att finansiera sin ålderdom. Börsnedgången ger dubbel negativ effekt: dels måste de sälja mer än annars för att ha råd att leva, dels blir de riskaversiva och viktar om från aktier till räntor, dvs säljer ännu mer aktier för säkerhets skull, för att åtminstone veta hur lite de har att leva på. Dessutom är det här försäljningar av aktier som i stora drag inte kommer tillbaka som aktieköp senare, eftersom pensionärerna använder upp pengarna.

Större skuldbörda och större trigger än 2008 ger större negativa effekter än då

Skuldberget har vuxit på alla platser i världen sedan den förra finanskrisen 2008 kollapsade på grund av just ohållbart stora skulder. Det talar för att det blir värre den här gången.

När Bear Stearns och Lehman Brothers triggade finanskrisen (skuldkrisen) i samband med husprisbubblan var obalanserna (företagsskulder, hushållsskulder, statsskulder, budgetunderskott) mycket mindre än idag. Och att en enda bank, Lehman Brothers, likviderades var ett mindre slag mot systemet än en global pandemi och lockdown. Det talar för mycket större effekter på ekonomin och börsen nu än då.

Konkurser och kreditförluster sprider sig i samhället med start i hotell och fritid, konsultverksamhet och annan personalintensiv verksamhet

Förutom minskade vinster för företagen ökar också säljtrycket på aktiemarknaden från alla ägare för att få tag på kontanter. Det gör att värderingarna kan undershoota.

Hotell, restauranger, flyg, detaljhandel med mera blir direkt drabbade av förbud mot folksamlingar.

Själva företagen hotas av konkurs när de inte får några intäkter. De anställda blir av med jobb och hela eller delar av lönen.

Därmed får både företag och privatpersoner svårare att betala t.ex. sina hyror vilket pressar fastighetsägare med små marginaler. Alla som har skulder får svårare att serva sina lån.

Trots relativt välkapitaliserade banker i Sverige tack vare regleringarna från krisen 2008-2009 får även bankerna till slut problem med exploderande kreditförluster.

När företagens försäljning och vinster faller samtidigt som säljtryck och oro pressar aktierna under normalvärdering så är det sannolikt att aktier blir billigare än normalt historiskt. Givet oförändrad försäljning och MAPE-vinster och bara genomsnittlig riskaversion borde marknaden falla 50-67%, men med dessa justeringar kan man kanske pressa marknaden ytterligare till totalt 75-80% nedgång från toppen i en kapitulationsbotten. Men då är det alltså billigt och köpvärt.

Det är inte över än.

Tänk på att viruset kommer tillbaka igen till vintern.

Tänk på att effekterna på BNP, vinster och försäljning inte blir publicerade förrän i kvartalsrapporterna i juli respektive oktober.

Tänk på att effekterna på arbetslöshet, kreditförluster, bankroblem, fastighetsägarproblem mm kommer med ytterligare eftersläpning – s.k. second order effects

Myndigheterna kommer svara med modern av alla stimulansprogram

Centralbanker och regeringar kommer i stigande grad agera med allt större injektioner av stöd. Eftersom ekonomin inte blir bättre av det, snarare sämre, minskar realvärdet på alla verksamheter, men man kan undvika de värsta systemeffekterna av massiva företagskonkurser och personliga konkurser genom att ge ut gratispengar, efterskänka hyror och skulder mm. The Mother Of All QE läcker obönhörligt in i realtillgångar, tex guld och Bitcoin. Fysiskt guld eller fonder med 100% backning av fysiskt guld samt Bitcoin och kanske några kryptovalutor till är de enda riktigt tydliga vinnarna på krisen.

Guld kommer ha en svag period inledningsvis…

…pga att guld används som säkerhet i en massa finansiella transaktioner. Svagheten är ett skenbart paradoxalt fenomen som beror på ökad efterfrågan på guld. Det är ett gyllene köptillfälle.

Även om QE till slut lyckas lyfta börsen så kommer guld lyfta desto mer. Är 5x pengarna något du skulle vara intresserad av?